在部分業(yè)內(nèi)人士看來，當(dāng)前海外市場的外溢效應(yīng)大概率會被中國利率債的性價比優(yōu)勢所沖抵。在全球金融市場動蕩的大環(huán)境中，國內(nèi)利率債依然是相對安全的避險產(chǎn)品，可加大配置力度。

　　市場多空交織

　　近期，國內(nèi)債市收益率呈現(xiàn)出了窄幅波動的格局，在多空因素交織閃現(xiàn)的大背景下，市場分歧開始逐步顯現(xiàn)。

　　較為謹慎的機構(gòu)認為，在國內(nèi)“防風(fēng)險+類滯脹”的大環(huán)境中，包括基本面、政策面、全球市場聯(lián)動在內(nèi)的諸多因素都將指向利率上行。

　　一方面，歐美經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期走強將帶動后續(xù)全球通脹預(yù)期升溫——尤其是中國是否會面臨輸入性通脹的壓力，同時，央行會否收緊貨幣政策來應(yīng)對不斷抬升的通脹預(yù)期亦使不少機構(gòu)陷入擔(dān)憂。另一方面，今年國內(nèi)的財政赤字目標最終擬定在3.2%，對應(yīng)的赤字規(guī)模為3.57萬億元，而新增專項債的額度為3.65萬億元，疊加近期財政部開始下達提前批的地方債額度，這又引發(fā)了市場對后續(xù)利率債供給的擔(dān)憂。

　　“考慮到市場對通脹、供給、美債利率上行已經(jīng)有了一定預(yù)期，且預(yù)期分歧處于收斂狀態(tài)，則債市不太會出現(xiàn)暴跌行情，用‘鈍刀割肉’來形容更為貼切。不過，在美債利率長期上行的確定性背景下，我們認為中債很難獨善其身。”國泰君安固收首席分析師覃漢說，“3月份期間，因為管理層維穩(wěn)資金面、供給壓力尚未釋放，因此債市窗口期相對友好，可各機構(gòu)切不可因此放松警惕，建議越漲越賣、降低久期，應(yīng)對接下來可能的大波動風(fēng)險。”

　　當(dāng)然，也有部分機構(gòu)對后市表現(xiàn)持相對樂觀態(tài)度。

　　來自中信建投證券宏觀經(jīng)濟與固定收益研究團隊的觀點認為，當(dāng)前債市已在磨頂階段。首先，伴隨美債、通脹、供需等前期利空的逐步出盡，機構(gòu)久期和杠桿等調(diào)整已陸續(xù)到位，市場對利空反應(yīng)趨于鈍化，10年期國債在2020年11月創(chuàng)出3.35%的階段高位后逐步回落，近期沖高已不再突破3.30%一線。其次，此輪收益率上行至今，國債、國開債、地方債等主要利率債品種已普遍較新冠肺炎疫情暴發(fā)前期的歷史分位上行10至20個百分點左右。

　　“中國實際利率在過去一年里已經(jīng)領(lǐng)先于全球抬升，后面受經(jīng)濟向好推升的空間其實十分有限。”一位券商交易員向記者表示，“另外，身處中國逆周期調(diào)節(jié)政策穩(wěn)步退出的階段，今年財政赤字的規(guī)模回歸常態(tài)化，雖然3.2%的赤字率疊加3.65萬億元的新增專項債額度略高于市場年初的預(yù)期，可與去年相比還是有所壓縮。綜合考量，后續(xù)利率債的消化壓力應(yīng)該不大。”

　　樂觀情緒抬頭

　　記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前包括中金公司在內(nèi)的多家機構(gòu)判斷，中美貨幣政策節(jié)奏已經(jīng)存在明顯差異，中國狹義流動性提前于歐美央行進行了收緊，在后續(xù)核心通脹壓力不大的背景下，國內(nèi)央行不太可能進一步主動加息提價來收緊狹義流動性。

　　事實上，自2018年以來，中國公開市場基準利率的變動無論是從幅度還是節(jié)奏來看，都開始與美聯(lián)儲脫鉤。比如，2018年，央行為對沖經(jīng)濟下滑壓力，率先放松了狹義流動性進行逆周期調(diào)節(jié)；去年4、5月份，央行在看到疫情逐步受控后，又開始將政策重點轉(zhuǎn)向控杠桿、防套利，領(lǐng)先于全球進行了狹義流動性的收緊。

　　不僅如此，“當(dāng)前信用風(fēng)險尚未完全消散，貨幣端出現(xiàn)收緊的可能性非常小。”上述交易員直言。

　　由此，在“全球利率抬升，中國利率也會上行”的邏輯已經(jīng)不再適用的情況下，投資者其實無需過度擔(dān)憂貨幣政策的進一步收縮，以及無風(fēng)險利率的大幅跳漲。

　　華創(chuàng)證券固收團隊首席分析師周冠南并稱：“在經(jīng)濟、貨幣周期相對獨立的情況下，國內(nèi)債市依然會保持以內(nèi)為主的行情走勢。”

　　值得一提的是，來自境外機構(gòu)的配置力量還將為國內(nèi)債市利率的回落提供一定的助力。

　　據(jù)天風(fēng)證券研究所統(tǒng)計，2021年2月，境外機構(gòu)依舊保持了增持人民幣債券的態(tài)勢。細分券種來看，利率債方面，境外機構(gòu)分別增持了國債、國開債、農(nóng)發(fā)債、進出口債618億元、194億元、74億元、32億元；信用債方面，境外機構(gòu)分別增持了中票、企業(yè)債、短融53億元、3億元、2億元；此外，境外機構(gòu)還增持了地方政府債1億元。

　　顯然，“隨著海外利率的抬升，中國高利率的性價比優(yōu)勢逐步縮小，國內(nèi)債券會遭到境外機構(gòu)拋售”的市場擔(dān)憂目前并未出現(xiàn)。畢竟，當(dāng)前中外利差仍處在歷史相對高位，疊加人民幣匯率的穩(wěn)定表現(xiàn)，對于配置型機構(gòu)而言，中國債券的性價比優(yōu)勢猶存。

　　短期環(huán)境友好

　　短期內(nèi)，在以股市為代表的風(fēng)險資產(chǎn)依然疲弱——股市破位下跌，股票基金贖回加速，部分資金回流至貨基、債基避險，央行呵護資金面維持相對寬松狀態(tài)的情況下，債市所面對的環(huán)境依舊較為友好，利率上行風(fēng)險有限。

　　而基于國內(nèi)基本面和海外市場信號暫難以構(gòu)成超預(yù)期的貨幣政策調(diào)整，且債市最悲觀階段已過去的判斷，則具體到投資布局方面，不少機構(gòu)建議，一季度可以加大利率債的配置力度，持券待漲，通過5年左右久期品種抓住交易性機會。

　　更有樂觀的機構(gòu)判斷，待央行為遏制高通脹或防范資產(chǎn)價格泡沫而緊貨幣、中美債市共振、利率債供給大增超預(yù)期等諸多“地雷”被一一證偽或排除后，債市有望迎來趨勢性“牛市”行情。有鑒于此，基于債市收益率長期有望下行的預(yù)判，目前逢高配置長久期債券“吃票息”應(yīng)是性價比較高的策略。短期資金利率的波動僅是債券牛市顛簸中的“小風(fēng)浪”，總將被牛市推平。